О новых конфигурациях собственников в российском крупном бизнесе

Я. Паппэ
доктор экономических наук, главный научный сотрудник ИНП РАН,
Н. Антоненко
аспирантка ИНП РАН,
аналитик Фонда «Центр экономических исследований
и распространения экономической информации "Открытая экономика"

Во второй половине 2000-х годов во взаимоотношениях крупнейших российских компаний и их ключевых собственников — физических лиц возникла новая тенденция: на смену модели единоличного владения пришла модель альянса совладельцев. Личные империи, живущие по принципу «только контрольный пакет имеет значение», трансформируются в компании с несколькими влиятельными акционерами, и, зеркально, появляются влиятельные частные инвестфонды, владеющие значимыми, но не обязательно контрольными пакетами акций больших компаний.

Новая картина противоречит тенденциям, которые доминировали в развитии российского крупного бизнеса в предыдущие годы. Но, похоже, это не случайная флуктуация, а довольно устойчивый феномен, отражающий глубокие и долгосрочные сдвиги. Хотя указанный процесс возник во время быстрого экономического подъема, он продолжился в кризисный и посткризисный периоды.

Формулировка гипотезы

Большую часть своей новейшей истории российский крупный бизнес развивался преимущественно в рамках модели «одна фирма — один хозяин». Основной образ фирмы со временем менялся: сначала это было отдельное предприятие, затем — многосекторная интегрированная бизнес-группа и, наконец, компания. Фигура хозяина-предпринимателя также могла выглядеть по-разному: или физическое лицо, или сплоченная команда. Но сам принцип оставался неизменным.

В данной статье мы будем называть сплоченной командой группу из нескольких человек, отвечающих двум условиям: они занимаются совместным бизнесом много лет; активы, которыми владеет каждый из них в отдельности, не сопоставимы по стоимости с находящимися в совместной собственности. В современной России команды обычно состоят из двух—шести человек. Вероятно, наиболее известная сегодня сплоченная команда — совладельцы консорциума «Альфа Групп». Другой пример: дуэт акционеров и руководителей НК «ЛУКойл» — В. Алекперов и Л. Федун. Последний сепаратно владеет ИФД «Капитал» и ФК «Спартак». Это солидные активы, но, очевидно, они не сопоставимы с его долей в «ЛУКойле» (чуть менее 10%). Можно назвать и команды, к настоящему времени по разным причинам исчезнувшие: акционеры ЮКОСа — М. Ходорковский, Л. Невзлин и П. Лебедев, команда «ЛогоВАЗа» — Б. Березовский, Б. Патаркацишвили и Н. Глушков.

В 1990-е годы ситуация, когда у одной фирмы было два или больше хозяев (акционеров с крупными пакетами), могла возникнуть в результате либо приватизации, либо не до конца реализованной попытки недружественного поглощения. Затем в подавляющем большинстве случаев следовал открытый конфликт между совладельцами. Напомним популярную в то время формулировку: «49% равно 0». Бесконфликтный консорциум «Альфа—Access—Ренова», приватизировавший ТНК и управлявший ею, выглядел тогда экзотикой.

Тенденция к вытеснению совладельцев и установлению жестких границ между персональными империями сохранялась и в первой половине 20р0-х годов. Единственное отличие от 1990-х: конфликты протекали в более цивилизованной форме и чаще всего разрешались в соответствии с экономической рациональностью: актив обычно доставался совладельцу, которому он был больше нужен с производственной точки зрения (конечно, при условии, что совладельцы сопоставимы по влиятельности). Заметим, что в 2000—2001 гг. появился некий сигнал об изменении ситуации: О. Дерипаска и Р. Абрамович на паритетных началах создали компании «Русский алюминий» (2000 г.) и «Руспромавто» ¹ (2001 г.). Однако сигнал оказался ложным: к 2004 г. первый партнер выкупил доли у второго.

¹ Ныне — «Группа ГАЗ».

Принципиально новый этап начался в 2006 г. На смену модели единоличного владения субъектами крупного бизнеса (основной формой которого к тому времени стала компания) постепенно пришла модель альянса совладельцев. Переход этот состоит в том, что растет число ведущих компаний, где несколько крупных акционеров стремятся активно участвовать в управлении. Зеркально, все больше крупных предпринимателей становятся совладельцами нескольких компаний, в том числе и тех, в создании которых они не участвовали. Отношения между ними могут быть нейтральными или конфликтными (или ситуативно и теми, и другими), но игра на вылет уже не идет. Более того, во второй половине 2000-х годов были даже примеры длительного сосуществования в одной компании двух конфликтующих акционеров, один из которых владеет контрольным, а другой — блокирующим пакетом (или оба — блокирующим), что раньше было совершенно немыслимо. Другими словами, в российской бизнес-элите происходит фундаментальный сдвиг от предпринимателей-одиночек, зорко охраняющих границы своих владений, к сложным конфигурациям (переплетениям) предпринимателей-партнеров. Мы будем называть партнерами предпринимателей, одновременно владеющих, прямо или опосредованно, крупными пакетами акций значимой для них компании или нескольких компаний, независимо от того, какие отношения сложились между этими предпринимателями (пояснение понятий «прямое и опосредованное владение» см. ниже в замечании 1).

Существующие конфигурации в основном возникли до осени 2008 г. То есть они результат развития российского крупного бизнеса в период высокой конъюнктуры, а не его кризисного переформатирования. Однако в посткризисный период (с середины 2009 г.) происходит их достаточно активная достройка.

Таким образом, можно утверждать, что в 2000-е годы в российском крупном бизнесе наблюдались два качественных сдвига. В первой половине десятилетия произошла смена основного субъекта ² , а во второй — смена модели владения с единоличной на альянсную.

Сложившаяся конфигурация собственников в российском крупном бизнесе возникла вследствие серии независимых сделок, разных по содержанию, масштабам и значимости для участников. По содержанию можно выделить классические поглощения, расширение компании за счет средств новых акционеров, появление новых акционеров в старом бизнесе, выкуп акций у старых собственников в рамках объединительных проектов.

По нашим наблюдениям, многие ключевые для данного процесса сделки имели целью закрепить неформальные дружественные отношения между их участниками. Именно такие сделки, как представляется, сыграли основную роль в формировании «северо-западной сети» (см. ниже). Но в ряде компаний ситуация прямо противоположная: новый крупный акционер приходил в компанию помимо и против воли старого и даже с намерением его вытеснить. Можно привести также пример (правда, единственный), когда мотивом подобных сделок была минимизация взаимодействия бывших членов сплоченной команды. Речь идет, конечно, о покупках и продажах, последовавших за «разводом» М. Прохорова и В. Потанина.

² Вместо интегрированной бизнес-группы им стала компания. Подробнее см.: Паппэ Я. Я/., Галухина Я. С. Российский крупный бизнес в 2000—2005 гг.: основные направления трансформации и развития // Проблемы прогнозирования. 2006. № 3; Они же. Российский крупный бизнес: первые 15 лет. Экономические хроники 1993—2008 гг. М.: Изд. дом ГУ ВШЭ, 2009.

Эмпирическое подтверждение: выявление и анализ сетей и связок в суперэлите российского частного бизнеса

Мы понимаем, что в динамичном мире российского крупного бизнеса любая картинка, построенная на конкретную дату, может достаточно быстро потерять актуальность. Продолжается затяжной конфликт в ГМК «Норильский никель», в результате которого любая сторона может выйти из данного бизнеса. Далеко не очевидно, чем завершится проект С. Керимова по консолидации калийной промышленности. По-прежнему принципиально различаются представления российских акционеров «МегаФона» о путях дальнейшего развития компании. Наконец, каждый представитель суперэлиты может сделать новые покупки и приобрести новых партнеров. Поэтому не исключено, что к моменту публикации статьи изменятся и состав выделенных сетей, и партнерские связи между их участниками.

Тем не менее полагаем, что данный раздел имеет не только сиюминутный смысл. Во-первых, вместе с результатом мы представляем технику его получения, которую можно использовать для перестройки предложенной картины на любую дату, а также применить к иному представляющему интерес материалу. Во-вторых, выявленная нами картина сложилась в течение ряда лет, и тенденции, сформировавшие ее, обладают определенной инерцией. Поэтому вероятно, что общие черты сохранятся на кратко-, а может быть, и среднесрочную перспективу.

В качестве суперэлиты российского частного бизнеса мы будем рассматривать первые 25 человек из «золотой сотни» Forbes по данным за 2009 г. ³ , а также членов их сплоченных команд и партнеров ⁴ , если они присутствуют в этом списке. В целом это 46 человек, в том числе 31 самостоятельный предприниматель и пять сплоченных команд.

Список 1. Состав суперэлиты российского частного бизнеса.

1. О. Дерипаска. 2. В. Потанин. 3. В. Вексельберг. 4. М. Прохоров. 5. А. Усманов. 6. В. Анисимов. 7. А. Скоч. 8. А. Абрамов, А. Фролов. 9. Р. Абрамович. 10. Г. Козовой, А. Вагин. 11. М. Фридман, Г. Хан, А. Кузьмичев, П. Авен, Г. Фетисов, А. Косогов. 12. А. Мамут. 13. А. Несис. 14. Ф. Гальчев. 15. Д. Рыболовлев. 16. С. Керимов. 17. В. Кантор. 18. А. Скуров. 19. В. Мельниченко. 20. А. Щукин. 21. В. Бухтояров. 22. Л. Михельсон. 23. Г. Тимченко. 24. Ю. Ковальчук. 25. А. Мордашов. 26. В. Богданов. 27. А. Мельниченко. 28. С. Попов. 29. В. Евтушенков. 30. М. Гуцериев. 31. В. Алекперов, Л. Федун. 32. В.Лисин. 33. В. Рашников. 34. И. Зюзин. 35. И. Махмудов, А. Козицын, А. Бокарев. 36. Б. Иванишвили.

Далее вместо полного состава сплоченных команд мы будем указывать их представителя, стоящего на первом месте в списке. В большинстве случаев они бесспорные лидеры команд и во всех случаях — наиболее известные их представители. Также для удобства мы в дальнейшем будем опускать инициалы представителей суперэлиты, упомянутых в данном списке, если это не приводит к разночтениям.

Представленная таким образом суперэлита естественно делится на четыре части. Первая: изолированные предприниматели (физические лица или сплоченные команды), не имеющие ни одного партнера по бизнесу из числа суперэлиты. Это Алекперов («ЛУКойл»), Лисин (НМЛК), Рашников (ММК), Зюзин («Мечел»), Махмудов (УГМК, «Кузбасразрезуголь», «Трансмашхолдинг»), Иванишвили. Первые четверо сделали серьезную карьеру еще в советской промышленности, причем в тех отраслях, где работают и сейчас. Эти люди непосредственно управляют компаниями, крупнейшими акционерами которых являются, и во многом определили их нынешний вид. Они никогда не меняли основную сферу деятельности, не продавали свои ключевые активы и серьезно не диверсифицировали бизнес. Лишь Махмудов начал карьеру в качестве советского «внешнего торговца», а в 2000-е годы стал контролирующим акционером ряда очень крупных компаний из не связанных между собой отраслей. Появление Иванишвили в «золотой сотне» Forbes представляется нам странным. Мы не ставим под сомнение ни его состояние, ни гражданство. Но, во-первых, нам не известен ни один крупный российский актив, ключевым собственником которого является Иванишвили; во-вторых, он постоянно проживает в Грузии или во Франции.

³  Forbes. 2010. № 5.

⁴  Командные и партнерские связи отражены по состоянию на 1 апреля 2011 г.

Вторая: еще четыре человека образуют две парные связки. Одна возникла в результате «полураспада» длительно существовавшей сплоченной команды. Попов и А. Мельниченко около десяти лет работали совместно, создали интегрированную бизнес-группу, основными составляющими которой были МДМ-Банк, Минерально-химическая компания «Еврохим» и «Сибирская угольно-энергетическая компания» (СУЭК). Однако в 2007 г. партнеры начали «развод», в результате первому достался «Еврохим», второму — МДМ-Банк, а СУЭК разделили пополам. Совсем другая история у связки Евтушенков—Гуцериев. Она возникла совсем недавно в результате выкупа первым участником доли в главном бизнесе второго — «РуссНефти».

При анализе партнерских связей между остальными 26 участниками (23 самостоятельных предпринимателя и 3 сплоченные команды, всего 33 человека) можно заметить, что они распадаются на две конфигурации, графически очень напоминающие «сети»: «северо-западную» и «большую». Оговоримся, что слово «сеть» мы будем использовать именно как визуальный образ, не предполагая, что между ее участниками, не являющимися партнерами, обязательно имеются какие-либо содержательные отношения.

Третья: «северо-западная сеть» (см. рис. 1) включает пять самостоятельных предпринимателей и достаточно проста по структуре и логике формирования. В центре находятся акционеры банка «Россия» Ковальчук и Тимченко, которые стали сотрудничать еще в начале 1990-х годов. В сеть также входят партнер Тимченко по газовому бизнесу Михельсон и Мордашов и Богданов, участвующие в качестве младших партнеров в проектах Ковальчука. Основу «северо-западной сети» составляют следующие компании (в скобках указаны акционеры): Банк «Россия» (Ковальчук, Тимченко, Богданов, Мордашов); «Новатэк» (Михельсон, Тимченко); «Национальная Медиа Группа» (Ковальчук, Мордашов, Богданов); «Видео Интернэшнл» (Ковальчук, Мордашов, Богданов).

Отличительная особенность данной сети: компания, входящая в ее основу, служит главным бизнесом лишь для одного ее участника — Ковальчука. Речь идет о банке «Россия». Для Богданова и Мордашова их сепаратные бизнесы (соответственно «Сургутнефтегаз» и «Северсталь») на порядок больше и важнее, чем общие с другими участниками, а для Тимченко и Михельсона (соответственно Gunvor и «Сибур») — как минимум сопоставимые. Возможно, поэтому между ее участниками не было никаких конфликтов.

Можно высказать две гипотезы о причинах появления «северозападной сети»: либо это результат добровольных соглашений, имеющих давнюю предысторию, либо эти соглашения заключались по рекомендациям, которые нельзя было игнорировать (но одновременно они не вызывали никакого протеста). С формальной точки зрения, данная сеть, во-первых, имеет простую структуру; во-вторых, она хрупкая. Если Тимченко перестанет быть партнером Ковальчука по банку «Россия», то она немедленно распадется на две части.

Четвертая: «большая сеть». В ней 21 участник — 18 самостоятельных предпринимателей и три сплоченные команды (см. список 2), всего 28 человек, то есть немногим больше половины общей численности суперэлиты. Основу сети составляют 13 компаний, из которых шесть представляют металлургию, три — ТЭК и по одной — производство минеральных удобрений, мобильную связь, ритейл и банковский сектор (см. список 3).

Список 2. Состав «большой сети».

1. В. Потанин. 2. О. Дерипаска. 3. В. Вексельберг. 4. М. Прохоров. 5. А. Усманов. 6. В. Анисимов. 7. А. Скоч. 8. А. Абрамов, А. Фролов. 9. Р. Абрамович. 10. Г. Козовой, А. Вагин. 11. М. Фридман, Г. Хан, А. Кузьмичев, П. Авен, Г. Фетисов, А. Косогов. 12. А. Мамут. 13. С. Керимов. 14. Д. Рыболовлев. 15. А. Несис. 16. Ф. Гальчев. 17. В. Кантор. 18. А. Скуров. 19. В. Бухтояров. 20. В. Мельниченко. 21. А. Щукин.

Список 3. Компании, составляющие основу «большой сети» ⁵ . 1. ТНК-ВР (Фридман, Вексельберг). 2. Угольная компания «Распадская» (Абрамов, Абрамович, Козовой). 3. «Сибуглемет» (Скуров, В. Мельниченко, Щукин, Бухтояров). 4. «Евраз Труп» (Абрамов, Абрамович). 5. «Металлоинвест» (Усманов, Анисимов, Скоч). 6. ОК «Российский алюминий» (Дерипаска, Вексельберг, Прохоров). 7. ГМК «Норильский никель» (Дерипаска, Прохоров, Потанин, Усманов). 8. «Полюс Золото» (Прохоров, Керимов, Рыболовлев). 10. «Полиметалл» (Несис, Мамут). 11. «Уралкалий — Сильвинит» ⁶ (Керимов, Гальчев, Несис, Кантор, Скуров, Рыболовлев). 12. «МегаФон» (Фридман, Усманов). 13. «Евросеть» (Фридман, Мамут). 14. Банк МФК (Прохоров, Вексельберг, Керимов, Абрамов).

На рисунке 2 «большая сеть» представлена в виде графа, вершинами которого выступают ее участники, соединенные дугами, если они партнеры.

⁵  Мы не пытались включить в данный список все компании, которыми владеют участники«большой сети». Указаны лишь, на наш взгляд, наиболее крупные и важные.

⁶  Мы предполагаем, что начавшаяся в конце 2010 г. сделка по слиянию этих компаний завершится благополучно в соответствии с заявленными планами их акционеров.

История «большой сети» началась еще в 1997 г. Тогда «Альфа Групп» Фридмана и «Ренова» Вексельберга стали основными участниками консорциума, созданного для приватизации «Тюменской нефтяной компании» (ТНК). И по сей день он владеет половиной акций компании, существенно выросшей и сменившей название на ТНК-ВР. Мы специально напоминаем о данном событии, поскольку это был первый и за долгое время единственный пример, когда ведущие отечественные бизнесмены, исходно не связанные между собой, совместно приобрели актив, существенно превосходящий все, чем они владели порознь. Следующие по времени «альянсы равных» среди ведущих российских предпринимателей относятся уже к середине 2000-х годов (покупка Абрамовичем половины доли Абрамова и Фролова в «Евраз Труп», слияние «Русала» и «СУАЛа», вхождение Усманова в капитал «МегаФона»).

В 2007-2008 гг. происходил «развод» Прохорова и Потанина, который привел к изменениям в составе акционеров ГМК «Норильский никель» и ОК «Российский алюминий». Именно после этих событий можно говорить о появлении «большой сети» в ее докризисном варианте. Она была почти наполовину меньше нынешней, включала И участников, в том числе десять индивидуальных предпринимателей и одну сплоченную команду.

Посткризисный этап формирования «большой сети» связан с деятельностью Прохорова и особенно Керимова. Заметим, что последний к середине 2008 г. продал свои основные активы в России. Возвращение в отечественный бизнес он начал уже весной 2009 г., выкупив у Потанина его долю в компании «Полюс Золото», тем самым включившись в сеть. Летом 2010 г. Керимов стал организатором и основным действующим лицом консорциумов, выкупивших контрольные пакеты «Уралкалия» и «Сильвинита» у Рыболовлева и Кондрашева. В результате к сети добавилось семь новых участников. После продажи Прохоровым 20% созданного им банка МФК в сеть вошли не только новый акционер Абрамов, но и его партнеры Абрамович и Козовой.

Анализ «большой сети»

Отметим, что компании, составляющие основу «большой сети», представляют главным образом первичный сектор (10 из 13), а в нем — металлургию (6). Вопреки ожиданиям роль ТЭКа незначительна. Он представлен одной нефтяной и двумя угольными компаниями, но даже если бы их не было, это не повлияло бы серьезно на состав сети. Из нее выпали бы лишь три участника, находящиеся на периферии, — совладельцы «Сибуглемета» (Мельниченко, Щукин и Бухтояров) и «Распадской» (команда Козовой—Вагин). Напомним, что и в обеих описанных выше парных связках, и в «северо-западной сети» ситуация принципиально иная: их основу образуют уголь, нефть и газ.

Заметим также, что доли в компаниях основы «большой сети» составляют подавляющую часть собственности большинства ее участников в России. У 12 из 21 участника, насколько нам известно, вообще нет существенных сепаратных активов. Такие активы есть у Абрамова, Керимова и Несиса (но они не сопоставимы по стоимости и доходности с долями в компаниях, составляющих основу «большой сети»), Анисимова, Дерипаски и Фридмана (сопоставимые, но все же, по нашим оценкам, меньшие). Лишь у Вексельберга, Гальчева и Кантора большая часть активов не связана с сетью.

Представление «большой сети» в виде графа (см. рис. 2) позволяет сделать ряд содержательных и формальных выводов.

1. Сеть не зависит или почти не зависит от своей истории. Если участник, благодаря действиям которого возник некоторый кусок сети, по какой-либо причине выпадает из нее, то этот кусок, как правило, сохраняется. Например, связка Абрамов—Абрамович—Козовой стала участницей сети, поскольку Абрамов вошел в капитал банка МФК. Банк этот, как известно, является личным проектом Прохорова. Однако если последний уйдет из банка, ничего не изменится, поскольку он пригласил в число акционеров других участников сети — Вексельберга и Керимова. Аналогично, если Керимов вдруг откажется от участия в калийном бизнесе, то в сети останутся все его партнеры по «Уралкалию—Сильвиниту».

2. Сеть достаточно прочна. Рассмотрим наиболее известные реальные конфликты между участниками сети: вокруг «МегаФона» и «Норникеля». В первом случае ни один из возможных вариантов раз вития событий не приведет к уходу из сети Фридмана или Усманова. Во втором — сеть может уменьшиться, если Потанин продаст свой пакет, что маловероятно, и лишь на него одного. С чисто формальных позиций удаление одного участника сети только в трех случаях (Усманов, Абрамов, Скуров) приведет к уходу других (соответственно два, два и три участника). Удаление двух участников (любой пары из трех перечисленных выше) соответственно приводит к уходу четырех или пяти других. Лишь с удалением трех — Керимова, Рыболовлева и Мамута — можно разорвать сеть почти пополам. Обособленными друг от друга окажутся части сети, возникшие в разные периоды. Одну, состоящую из 11 участников, можно назвать «старой», она была создана еще до кризиса 2008—2009 гг.; другая, включающая семь участников, стала результатом посткризисной деятельности по объединению калийной промышленности. Отметим, что обе части по отдельности остаются высокосвязными, и даже меньшая из них крупнее «северо-западной сети».

3. Можно проанализировать прочность сети на разрыв и другим способом: выясняя, что произойдет с ней при исключении не людей, а компаний из ее основы. Лишь исключение шести компаний по отдельности приводит к выпадению участников из сети. Самой «сетеобразующей» компанией оказывается, как ни странно, «Уралкалий— Сильвинит» — 6 участников. Далее идут: банк МФК и «Сибуглемет» — 3, «Металлоинвест» — 2, «Норильский никель» и «Распадская» — 1. С другой стороны, исключение двух компаний — «Уралкалий—Сильвинит» и банка МФК — приведет к выпадению девяти участников, то есть сеть уменьшится почти наполовину. А при исчезновении уже трех она может разорваться на три части. Например, при исчезновении банка МФК, «Полюс Золота» и «Полиметалла» остаются две большие части (по 8 и 9 участников) и одна маленькая (3).

4. Если посмотреть на рисунок 2 в целом, то в сети можно увидеть некое «плотное ядро», в которое входит более половины участников (12), и периферию (9). Этот,вывод подтверждается, если посчитать количество партнеров (своего рода «валентность») участника внутри сети (см. табл.). В «плотное ядро» входят участники с валентностью 8—4, а к периферии относятся с валентностью 3 и 2. Некоторое удивление может вызвать периферийное положение Фридмана и Абрамовича. Может быть, это чисто формальный момент, но возможно, примененная нами весьма простая технология анализа зафиксировала постепенную переориентацию их бизнеса с российского уровня на международный.

5. Схожая картина наблюдается, если нарисовать граф, вершинами которого будут компании из основы сети, связанные дугами, если у них есть общие акционеры (см. рис. 3). Тогда она становится еще более дифференцированной: явно выделяются ядро, полупериферия и периферия. В ядро входят пять компаний: ОК «Российский алюминий», ГМК «Норильский никель», «Полюс Золото», ТНК-ВР и банк МФК. Столько же компаний относится к полупериферии: «Мета л лоинвест», «Полиметалл», «Уралкалий—Сильвинит», «МегаФон», «Евросеть». На периферии оказались: «Евраз Груп», Угольная компания «Распадская», «Сибуглемет». Причем рисунки 2 и 3 корреспондируют друг с другом: компании, попавшие в состав ядра на последнем графе, имеют владельцев, которые вошли в ядро «большой сети»; компании из периферии в основном контролируют ее периферийные участники.

Таблица. Валентность участников «большой сети»

С. Керимов	8
А. Усманов	8
А. Скуров	8
М, Прохоров	7
Д. Рыболовлев	6
А. Несис	6
А. Абрамов	6
В Вексельберг	5
Ф. Гальчев	5
В. Кантор	5
В. Потанин	4
О. Дерипаска	4
В. Мельниченко	3
В. Бухтояров	3
А. Щукин	3
М. Фридм;ш	3
Р. Абрамович	2
В. Анисимов	2
А Скоч	2
А. Мамут	2
Г. Козовой	2

Замечание 1. О понятии «партнер»

Выше мы определили, что будем называть предпринимателей — физических лиц партнерами, если они прямо или опосредованно владеют крупными пакетами акций значимой для них компании (или нескольких компаний). Хорошо известно, что в современной России физические лица чаще всего владеют крупными пакетами акций через некоторые юридические лица или их цепочки. Как правило, они представляют собой некоторые специально созданные для этой цели «прокладки»; реже это структуры, которые можно назвать персональными (или семейными) инвестиционными фондами. Но в любом случае у этих юридических лиц специального назначения нет иных целей, кроме обслуживания создавшего их конечного собственника, фигура и права которого не вызывают сомнений. Поэтому здесь можно говорить о прямом владении. Но возможен и принципиально другой случай. Ведущая реальный крупный бизнес компания X владеет крупным пакетом компании Y, а у самой компании X есть ключевые акционеры, имеющие определенные интересы и планы в отношении компании Y и стремящиеся непосредственно воздействовать на ее политику. Причем речь идет о стратегических, а не спекулятивных интересах. Тогда будем называть указанных акционеров компании X опосредованными владельцами компании Y.

В качестве примера рассмотрим ситуацию с ГМК «Норильский никель». В соответствии с нашим определением у нее один прямой владелец — Потанин. Его персональный иивестфонд «Интеррос» владеет 25% акций компании. Кроме того, примерно такой же пакет у ОК «Российский алюминий» («Русал»), а еще 5% — у работающего в черной металлургии «Металлоинвеста». Бизнес «Норникеля» никак не связан с алюминием, сталью или железной рудой, более того, трудно представить какие-либо синергетические эффекты при взаимодействии с этими отраслями. На наш взгляд, очевидно, в 2007 г. «Русал» покупал блокирующий пакет акций «Норникеля» не с целью получить дивиденды или повысить собственную капитализацию (об IPO уже было заявлено, но лишь в неопределенной перспективе). Цель была не у компании, а у ее собственника - Дерипаски и продавца пакета — Прохорова (ставшего в результате вторым по значимости акционером «Русала») ⁷ . Она состояла в том, чтобы попытаться перехватить контроль над «Норникелем». Аналогично, «Металлоинвест» покупал акции «Норникеля» исключительно в интересах своего создателя и владельца 50% акций - Усманова, в рамках развиваемых им в 2007-2008 гг. планов создания горнометаллургической суперкорпорации под эгидой государства. Рискнем предположить, что указанные планы он не оставил. Исходя из этих соображений, мы считаем Дерипаску, Прохорова и Усманова опосредованными владельцами ГМК «Норильский никель».

⁷ С осени 2008 г. в деловых СМИ и экспертном сообществе получила широкое распространение версия об особой проницательности Прохорова, в результате продажи своей доли в «Норникеле» ушедшего в кэш в ожидании кризиса. По-видимому, это не вполне соответствует действительности. Во-первых, основную часть сделки составлял все-таки обмен акциями. Во-вторых, причитающиеся ему «живые деньги» Прохоров в 2008 г. получить не успел, а потом получил лишь частично (согласившись на дополнительный пакет акций «Русала»).

Есть примеры опосредованного владения, возникающего в рамках другой логики. Покупку металлургической группой «Евраз» 50% акций угольной компании «Распадская», а «ВымпелКомом» — такой же доли в «Евросети» можно объяснить желанием продолжить технологические цепочки. Однако соответствующие решения (в обоих случаях имевшие серьезную политическую составляющую), очевидно, принимал не наемный менеджмент, а контролирующие акционеры компаний-покупателей — соответственно Абрамов и Фридман.

Мы считаем, что использовать понятие опосредованного владельца в современной России не только корректно, но и необходимо для понимания реальных отношений и процессов в крупном бизнесе. Вероятно, с теми или иными модификациями оно применимо к ситуации и в некоторых других странах, но не в Западной Европе и Северной Америке с их двухвековой традицией разделения собственности и управления. Там было бы странно приписывать активы любой публичной компании ее акционерам. (Старый принцип «вассал моего вассала — не мой вассал» действует на Западе и в XXI в.)

Впрочем, если в рамках суперэлиты российского бизнеса рассматривать связи, возникающие только на базе прямого владения, то нарисованная выше картина радикально не изменится. Так, из «большой сети» выпадут всего три участника (Потанин, Козовой, Кантор) и три компании из ее основы («Норникель», «Распадская» и «Евросеть»). Получившаяся картина связей между оставшимися представлена на рисунках 4 и 5.

 

Рис. 5 Компании, составляющие основу «большой сети» в варианте прямого владения

Замечание 2. Об устойчивости используемой методики

К моменту окончания работы над статьей появился очередной рэн-кинг 500 миллиардеров журнала «Финанс», построенный по данным за 2010 г. ⁸ Мы решили проверить, насколько изменится выявленная нами картина, если ориентироваться на него, а не на прошлогоднюю «золотую сотню» Forbes.

⁸ Финанс. 2011. №5.

Ряды суперэлиты в нашем определении (первые 25 плюс их партнеры из первой сотни) покинули Иванишвили, Ковальчук и Богданов. Иванишвили занимает 27-е место и не имеет никаких партнеров среди первых 25. Ковальчука «Финанс» поместил на 107-ю позицию, следовательно, он не попадает в число рассматриваемых фигур. Богданов по абсолютно непонятным для нас причинам вообще отсутствует в списке 500.

Место Иванишвили среди первых 25, по данным «Финанс», занял С. Галицкий, владелец сети продуктовых магазинов «Магнит». В ряды суперэлиты вошел также С. Гуцериев (89-е место по «Финанс») — младший брат и член сплоченной команды М. Гуцериева. Таким образом, и по численности, и по составу суперэлита мало изменилась.

Количество изолированных предпринимателей осталось прежним: Иванишвили заменил Галицкий. Существенно преобразовалась «северо-западная сеть», став фактически тройной связкой Мордашов—Тимченко—Михельсон. «Большую сеть» покинул В. Мельниченко (107-е место по «Финанс»), что не привело к каким-либо изменениям в ее структуре.

На наш взгляд, это достаточно жесткий тест на устойчивость нашей методики, поскольку мы заменили не только источник, но и год, по данным которого составлялись рэнкинги, — кризисный 2009 на посткризисный 2010. Общая картина изменилась незначительно, что позволяет считать используемую методику адекватной.

Недавно появилась и «золотая сотня» Forbes по данным за 2010 г. По сравнению с 2009 г. суперэлита изменилась на одного человека: в нее вошел все тот же «изолированный» Галицкий. Ни к каким изменениям связок и сетей это, естественно, не привело.

Заключительные соображения и выводы

Вероятно, описанный переход от модели единоличного владения к модели альянса совладельцев был обусловлен рядом причин. Укажем две наиболее очевидные и, на наш взгляд, самые важные. Во-первых, ведущие российские компании в процессе своего роста (и органического, и за счет слияний и поглощений) стали слишком дорогими для одного, даже очень богатого хозяина. Во-вторых, иначе стало работать естественное правило «не класть все яйца в одну корзину», другими словами, стремление к диверсификации активов. В течение длительного времени ее можно было обеспечить лишь одним способом — контролируя различные бизнесы, имеющие разную динамику прибыли и неодинаковые риски. Однако с выходом акций отечественных компаний на международные биржи ситуация изменилась: приносящим доход и ликвидным активом стали не только компании в целом, но и пакеты их акций.

Модель альянса совладельцев не получила широкого распространения в странах англосаксонской традиции и континентальной Европы. Там магистральный путь трансформации крупного бизнеса, созданного предпринимателем-одиночкой или сплоченной командой, иной: переход от индивидуальной компании к современной публичной, в которой обычно никто не владеет значимым пакетом акций (кроме, может быть, основателя) ⁹ . Это происходит в результате IPO и дополнительных эмиссий акций на биржу. Основными покупателями становятся институциональные инвесторы. Если же созданная компания остается индивидуальной или семейной, то новые собственники приходят в нее преимущественно через браки и наследование.

⁹ Исходя из такого понимания, далеко не каждая фирма, имеющая даже большой free float (акции, находящиеся в свободном обращении), — это современная публичная компания.

Модель альянса совладельцев в Западной Европе, насколько нам известно, оказалась естественной для сектора luxury (предметов роскоши). Здесь холдинги, созданные индивидуальными предпринимателями, нередко оставляют значимые пакеты в своих дочерних компаниях их основателям или потомкам, если данные фигуры выступают важной частью бренда. Вне сферы luxury такая модель известна нам в Турции и странах Латинской Америки, где существуют крупные бизнесы (компании или интегрированные бизнес-группы), принадлежащие двум или более семьям, не состоящим в родстве. Насколько она распространена, мы судить не беремся.

Для российского крупного бизнеса модель альянса собственников в долгосрочной перспективе вряд ли будет доминирующей. Более того, большинства фирм, в которых она утвердилась, когда-нибудь либо станут действительно публичными, либо будут проданы профильным иностранным компаниям. К этому будут толкать и развитие фондового рынка, и неизбежная смена поколений отечественных предпринимателей. Однако, во-первых, этот процесс не будет слишком быстрым. Во-вторых, определяя будущее своих компаний, часть нынешних «единоличников» могут предпочесть поиск партнеров немедленной сдаче на милость бирже. В-третьих, многие новые крупные компании в отраслях, где выручка пока не сопоставима с ТЭКом, металлургией и ритейлом, также не минуют «партнерский» этап своего развития.

Если модель альянса совладельцев в российском крупном бизнесе окажется стабильной в среднесрочном периоде, то это вызовет ряд последствий.

Последствия для компаний:

как правило, при наличии нескольких влиятельных мажоритариев компания лучше защищена от давления со стороны государственных органов, чем при одном хозяине. Для ведомства или отдельного чиновника гораздо рискованнее вступить в конфликт сразу с несколькими крупными предпринимателями;

ни один мажоритарий (если их несколько) не может гарантированно рассчитывать, во-первых, на решающую роль в управлении;

во-вторых, на любой иной источник доходов от компании, помимо роста курсовой стоимости акций. Это приводит к резкому повышению значимости хорошего корпоративного управления (good corporate governance), превращающегося из фиктивно-демонстративного в жизненно необходимое.

В частности, речь идет о росте авторитета и самостоятельности наемного исполнительного менеджмента. Последствия для акционеров:

появляется дополнительная защита инвестиций, поскольку владелец пакетов акций разнотипных компаний застрахован от отраслевых рисков (именно с этой целью создавались интегрированные бизнес-группы в 1990-е годы, но в них риски хеджировались за счет различной динамики прибыли, а не стоимости акций, как сейчас);

растут совокупные возможности собственников отстаивать интересы компании, поскольку коллективное лоббирование, как правило, более эффективно, чем индивидуальное;

существенно облегчается передача активов при выходе из бизнеса по возрасту или другим естественным причинам. Неконтрольные пакеты акций компаний, управляемых относительно независимо от хозяев, проще передать непосредственно наследникам, учрежденным в их пользу трастам или благотворительным организациям, чем сами «заводы, газеты и пароходы», тем более если у этих компаний имеется free float (в большинстве случаев так и есть).

Последствия для государства:

снижаются возможности и повышаются издержки оппортунизма государственных ведомств по отношению к компаниям, поскольку число потенциальных оппонентов таких действий растет;

при остром конфликте с собственниками компании у высших органов власти появляется возможность игнорировать их, «работая» непосредственно с наемным исполнительным менеджментом ¹⁰ . В крайнем случае компанию можно национализировать без очевидных немедленных потерь для текущей эффективности управления;

снижается острота проблемы, связанной с уходом из бизнеса первого поколения предпринимателей-грюндеров.

¹⁰ В какой-то мере это уже произошло с ГМК «Норильский никель». В наиболее острый момент конфликта между его акционерами на должность генерального директора по инициативе государства был выдвинут В. Стржалковский, который до этого был правительственным чиновником, а еще ранее — санкт-петербургским предпринимателем. Конечно, свой пост он занял благодаря поддержке одного из акционеров — Потанина и в конфликте выступает скорее на стороне последнего, но его ставленником ни в коей мере не является.